“全球金融空转加剧系统性风险”

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◎张茉楠(国家新闻中心预测部世界经济研究室副主任)

更多的事实表明，各国的货币政策将诱惑未来全球经济的走向。 2008年金融危机以来，各国为了抑制本国经济的快速下滑，采取了逆周期缓和刺激政策，但逆周期政策刺激导致的经济复苏不稳定，金融与实体的背离加剧了全球系统性金融风险的风险。

一季度以来，不断增长的社会融资总量和表外融资和债券融资的大幅增长与持续下行的经济增长率和宏观经济产出形成了较大的反差和背离。 释放的货币没有进入实体经济，而是在金融和虚拟经济内循环，反映实体经济的工业生产、制造业投资和商业流通数据仍然很弱，另一方面，债务比率上升、银行隐性不良资产风险抬头……“金融热、实体寒”引发的金融空

其实，从全球范围来看，这种“金融空周转”的情况非常普遍，2008年全球金融危机以来的政策后遗症就体现在这种“金融空周转”上，可以说年份尤为严重。 数据显示，从工业生产、实际个人收入、失业率等指标来考察，本轮经济衰退的程度比1959年以来的任何一次经济衰退都要大。 为了应对再次陷入低谷的经济，5月以来，世界再次经历了降息浪潮。 包括欧洲央行、澳大利亚央行、印度央行、波兰央行、韩国央行在内的多国央行相继降息，落后于日本央行，拉开了世界第二次货币宽松的大幕。

2008年以后，欧美主要央行的逻辑是重新定义央行和财政关系，这种重新定义实际上让央行走上了“消除独立性”的道路。 请注意美联储、欧洲央行、日本央行和英格兰银行的量化宽松或准量化宽松政策。 货币政策目标显然在努力维持岌岌可危的政府债务循环。 数据显示，在imf追踪的1929年以来的14次经济周期中，本轮世界经济复苏最慢，但信贷反弹最快。 目前，世界央行资产规模约18万亿美元，占全球gdp的30%，是十年前的两倍，形成了所谓的“金融堰塞湖”。

虽然全球流动性相对过剩，但不幸的是，依然处于“杠杆化”、“债务削减”长期周期的事实无法改变。 渣打银行公布的研究报告显示，清理中银领域的坏账需要约6-7年的时间，加上公共债务的清理，发达国家将从2007年开始面临所谓的债务长期周期(约10年左右)。 在债务周期的过程中，通常使用四种方法:不履行债务(债务重组)、财富转移、通货膨胀税等)、量化宽松、本币贬值)、削减支出、增加税收)。 事实上，前三者并不是从根本上削减债务，而是通过债务转移和财富幻觉等方法实施变相违约，以最后的形式实际削减债务，重建财政平衡。

但是，财政紧缩的痛苦，高债务国家几乎无法承受。 以欧元区为例，由于缺乏刺激经济增长的措施，欧元区面临着长期经济停滞的困境。 在“财政紧缩—经济衰退—债务负担加重”的循环没有崩溃的情况下，政府和居民的支出萎缩，公司投资热情下降，削减政府债务率的难度也大幅上升，截止到今年一季度，欧元区连续6个月陷入衰退，依赖债务绑架货币的局面难以根本改变。

全球货币宽松政策可以用“3u”表示。 也就是说，运用无限制( unlimited )、短期效果不明( unclear )、长期结果不明( unknown )。 现实中，“金融热、实体冷”的组合远远不如“金融冷、实体冷”和“金融热、实体热”。 这意味着刺激政策中几乎没有空之间，这种金融和货币的空周转会引起三大问题。 首先，目前世界许多国家利率水平下降的公司和居民对信贷扩张的诉求明显下降，“流动性陷阱”的风险不断提高，货币工具失效，财政扩张受到制约，面临失衡加剧的局面。

其次，长期非常宽松的货币环境掩盖了资产负债表的问题。 有必要掀起新的全球流动性大潮，确保资金的出口。 这样，具有香港安全效应的债券资产受到市场支持，债券收益率下降，美国10年期国债收益率维持60多年低位，甚至垃圾债也备受投资者青睐，收益率不断创新低，整个债市出现明显的泡沫化趋势。 同样，日元债券、欧洲债券和新兴经济体债券也很受欢迎，主权债务价格处于历史低位，新增债务的利息价格很低。 这将大大削弱政府对财政整顿和结构改革的热情，延误财政可持续问题的处理，影响长期的宏观经济和金融稳定。

最后，长时间极端放松货币政策可能会扭曲金融市场的价格体系。 长期国债收益率是经济决策的重要参考指标，人为降低长期利率和金融市场风险价差的大规模国债购买扭曲了市场信号，造成了资源的不匹配，为未来埋下了金融危机的种子。

来源：澎湃商业网